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马丁·史克雷利剖析 Situational Awareness 基金爆仓全过程｜整理版访谈实录
原文标题: Martin Shkreli Breaks Down the Collapse of Situational Awareness | Edited Transcript 来源: The Transcript Desk
💡 核心观点
- 本文记录了前对冲基金经理 Martin Shkreli 对 Leopold Aschenbrenner 旗下专注于 AI 领域的对冲基金 Situational Awareness 因高杠杆爆仓及强平清算过程的深度拆解。
- 即使底层 AI 业务基本面（如 Anthropic、OpenAI）极其强劲，在边际买卖者抛售的恐慌时刻，4 倍高杠杆与流动性折价仍会在极短时间内将 25% 的组合回撤转化为基金的毁灭性破产。
- 爆仓事件揭示了华尔街大型主经纪商（Prime Broker）与 Citadel 等顶级做市/影子银行机构在清算巨额资产包时的运作机制，并警示投资者忽视凯利公式（Kelly Criterion）进行仓位过度押注的终极毁灭风险。
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TBPN 主持人： 让我们请出 Martin Shkreli 为我们拆解这一事件。我相信他已经在线上了。马丁，你好吗？很高兴再次见到你。
Martin Shkreli： 嘿，各位。我很好。你们怎么样？
TBPN 主持人： 非常好。好的，带我们了解一下：过去 24 小时对你来说怎么样？
Martin Shkreli： 非常有趣。我自己也做投资，所以这可能是华尔街历史上最疯狂的一个月之一。昨晚我和一些朋友聊到了长期资本管理公司（LTCM）、Amaranth，以及其他著名的由流动性驱动的爆仓事件。而这次绝对算得上其中之一。是的，这真的很疯狂。我们在上周中左右就听到了传闻，然后昨晚这些传闻开始真正明确化。今天早上，这显然已经成了既成事实（fait accompli）。实际上，我认为他们在保密方面做得非常好。我认为有些玩家可能早在周一、周二就已经开始提前布局，做我以前的老板克莱默（Cramer）常说的“对着基金开枪”（shooting against a fund）。如果你知道有人不得不清算，那么对你来说最明智（不幸且残酷达尔文式）的做法，就是去卖掉你们所有共同持有的头寸，然后开始做空他们拥有的所有资产。这会尽可能加速他们的崩溃。当这类事件发生时，这是一种非常普遍的做法。当然，我与他们的头寸没有重叠，所以我绝对不会这么做，但我知道有大量的基金在做空所有这些股票，希望能引发恐慌和暴跌。
TBPN 主持人： 你如何追溯这次回调的起始？是因为战争吗？石油？还是对开源的焦虑，亦或是超大规模企业（Hyperscaler）的资本支出？关于为什么 AI 基础设施概念、瓶颈概念会走弱，有太多不同的叙事了。但与此同时，感觉又有一些非常扎实的进展，模型也在按照预期推进。
Martin Shkreli： 是的。有些实验室正在经历商业史上任何公司中最辉煌的月份。但所有的基础设施都在回调。是的，那些东西根本不重要。你知道吗？唯一重要的是买方和卖方买入或卖出的倾向。实际发生的是，聪明人早早进场，开始买入；看到价格上涨，再多买一点。然后没那么聪明的人注意到并说：“我也想这么做，我也想今年赚 400%。”像我这样的人就在接近顶部的地方开始买入。当时就想：“嘿，这太棒了。我喜欢内存，我喜欢底线业绩。”但最脆弱的持仓者是在顶部买入的。所以他们也是最先卖出、最先恐慌的人。这就造成了就像每个泡沫都一样的局面：经历狂热、见顶，然后所有人同时恐慌。基本面基本上起不到决定作用。我认为现在基本面决定了边际买方和卖方，但 80% 到 90% 的资产和股东并没有换手。是那 5% 的边际交易决定了价格。如果那 5% 的人群加了 3 倍或 4 倍杠杆（就像我们听说 Situational Awareness 所做的那样，那是极高的杠杆），25% 的回撤就会让你直接破产出局。
Martin Shkreli： 有趣的是，我们听说有三家公司在对这些资产进行竞标。Jane Street、Millennium 和 Citadel 在周五晚些时候被引入了一个封闭圈子里，对该机构残余的资产进行竞标。我们甚至接到了关于 1 亿美元 Anthropic 股票的报价，这让我们感到困惑。有时你会看到这些 SPV（特殊目的载体）的份额在市场上流转，我们觉得这很有意思。我挑了挑眉心想：“那是 Leopold 的份额吗？”因为有时候，当你想要卖出 40 亿美元的资产时，你不会公开宣布自己想卖 40 亿美元。你会先放风说要卖 1 亿美元。通常一个想买 1 亿美元的买家，资金实力足以买下 5 亿甚至更多。你可以摸摸底说：“这是 1 亿美元。顺便问下，你想要 5 亿美元吗？”然后你的眉毛就会开始挑起来：也许他手里持有的规模远不止于此。当然，这是一个非常罕见的情况。我们听说 Millennium 确实投了标，但 Citadel 的出价更好。我认为肯·格里芬（Ken Griffin）希望成为所有人陷入困境时寻找的救火者。巴菲特年纪大了，而且巴菲特本来也不喜欢做这种事。但在 Amaranth 爆仓（天然气期货崩盘）时 Citadel 就这么做过，当时 Citadel 接下了那个组合。事实上在几乎每一次金融爆仓中，包括恩隆（Enron）事件中他们想获取人才时，他们都是这么做的。
Martin Shkreli： 我认为肯是个非常聪明的人，他就像是在说：当高盛或美银需要摆脱极高风险的头寸时，我怎样才能成为他们的合作伙伴？他们基本上接管了整个账本。如果我给你举个例子，假设你管理着 450 亿美元，其中 100 亿美元是 Anthropic 股票（根据我们的了解）。那么你的银行账户里有 30 亿美元的股本（现金），在 4 倍杠杆下，这意味着你拥有 120 亿美元的总资产规模（Gross Market Value）。如果你的总资产价值下跌了 25%，在 120 亿美元的基数上听起来似乎没那么糟——也许损失了 30 亿美元。你的总资产掉到了 90 亿美元，但这可不是你的股本！你的股本是从 30 多亿美元直接跌到了归零甚至负数。没有任何主经纪商（Prime Broker）会让你继续保留 90 亿美元的总资产，因为一旦你的股本跌破零，亏损的就是他们，而不是你。在经历了 Archegos 等爆仓事件后，他们绝不会再亏一分钱，那不是他们的职责。他们基本上有权接管你的投资组合——这是我希望永远没人需要经历的事情。他们基本上把你叫过去说：“听着，这些资产现在属于我们了，由我们来决定如何处置。”传言在上周末，为了补充流动性，他联系了大约 10 家机构来转让 Anthropic 的股权，据称要价是以 1.1 万亿美元的等价总估值出售 Anthropic 股权，我记得这大概就是目前的市场估值水平。目前尚不清楚是全部售出还是卖了一半，我们报道的是卖出了一半。究竟是谁买走了、具体怎么处理的，目前仍不完全清楚，但这是我们掌握的最佳线索。至于公开市场的股票组合，听起来买家基本上获得了——据我们获知——30 亿到 40 亿美元的即时账面浮盈（insta markup）。如果他们能在不扰乱市场的情况下慢慢消化这些头寸，就能在这笔交易上赚取 30 亿到 40 亿美元。这是一笔非常不寻常且有趣的交易，令人兴奋。昨晚，在我发布报道后，这三家竞标方之一联系了我，他们说：“实质上，Leopold 确实飞得离太阳太近了，但你的数据有点偏差。”我问是偏高还是偏低，他们拒绝确认或否认。私下和公开场合我都收到了很多对我报道的反驳，说情况没那么糟糕，他只跌了 30%。30% 的回撤你还能抗住，但如果 Anthropic 的估值没有变动，意味着他在公开市场组合中下跌了 60%。如果在 4 倍杠杆下，这意味着公开图书亏损了 15 亿美元，听起来好得不真实。如果你交易这些股票，它们一天就能跌 15%。我们也听说其他 AI 基金也在承受痛苦，也许没有陷入危机，但肯定也在受创。
TBPN 主持人： 那该基金接下来会走向何方？
Martin Shkreli： 这给所有跟风复制他持仓的基金提供了一个很好的掩护。甚至有些基金风险偏好更高，而且进场更晚，因为如果你跟风抄作业，天然就会落后，你得在更高的杠杆、更晚的时机追赶。你还记得 2000 年左右的 Ryan Jacob 吗？
TBPN 主持人： 你当时在克莱默的公司，我记得你加入时正好在 Ryan Internet Fund 开始崩盘前夕？
Martin Shkreli： 是的。还有曼哈顿基金（Manhattan Fund），60 年代有一个曼哈顿基金被沃伦·巴菲特批评为高风险投机基金，由 Gerald Tsai 运营。每一代人都会有这样的人，就像关于木头姐（Cathie Wood）的梗一样。每一代都有坚信那个周期并全力以赴押注（balls to the walls）的人。我非常尊重愿意这么做的人。我曾对一位做过类似事情的朋友说，他跟进了这笔交易，但他进场很早，所以他的收益数字很漂亮，而且他在接近顶部时做了对冲——简直是奇迹交易员，我认识的最好的交易员。我跟他开玩笑说：“如果 Leopold 在顶部清仓并反手做空，我绝对会尊他为有史以来最伟大的交易员。”只是通常当你被那种叙事（在此例中是 AGI）彻底迷住时，有些人会说：“听着，AGI 即将到来，一旦它到来，整个传统金融体系都不再重要了。我们不妨全力冲刺，看世界的终局。”当然，对于坐在高盛交易室里的交易员来说，他们会想：“这群人特么疯了，这只是股票市场而已。”考虑到 Leopold 直到 FTX 倒闭前都在那里，你是否觉得即使他再偏好风险，也会觉得“我不能再经历一次了”？他未必直接参与了 FTX 的违规活动，但他切身体验了崩盘，并在崩盘当天辞职。在这么短的时间内重蹈覆辙……你会以为哪怕是去过一段正常、辉煌的十年职业生涯，然后再回到杠杆市场去跳舞，但……
Martin Shkreli： 这里有很多疑问。比如他的业绩提成（Carry）怎么算？在对冲基金行业，信不信由你，很多机构都有业绩提成追回（Clawback）条款。
TBPN 主持人： 就像高水位线（High Water Mark）条款，对吧？必须跨过门槛？
Martin Shkreli： 当然有高水位线，但现在越来越多出现的是业绩提成追回条款，即如果你遭遇严重回撤，你必须退还之前赚取的 2/20（管理费和提成），这实际上可能会演变成艰难的局面。正如你们所知，这位小伙子本周末还要结婚，一点悲剧混杂着胜利。谈到这一点，显然这个小伙子基本上没有任何经验。在这样的时刻，没有人想踩在别人的坟墓上跳舞（grave dance），我也没有这样做。但我有一些机构投资者朋友，比如纽约最大的组合基金（Fund of Funds）之一，他们直接拒绝了 Leopold，基本上嘲笑他并说：“我绝不可能投资这个。”当然，他后来开启了大爆发，从成立起赚了 20 倍或更多，表现极其出色，让那些人感到有点尴尬，但在这一切发生后，他们最终感到得到了某种证实。所以你拥有一个没有任何对冲经验的经理，偏向只做多或极度偏多，并且开始涉足私有股权（Privates）——对许多对冲基金来说，这往往是死亡钟声（death knell）。当对冲基金戴上风险投资（VC）的帽子试图做风投的事时，结局往往不好。这可以追溯到对冲基金近五十年的历史，极少有人能两者兼顾。另一件我想指出的是，我们很快就会看到相当多参与同一交易的对冲基金的 7 月数据。所以这不仅仅是 Leopold 的 1000 亿美元总敞口，而是这个数字的 5 倍或 10 倍。
Martin Shkreli： 市场虽然有流动性，但要在几周内承受如此巨大的抛售压力。看到这一切压缩在一个月内发生真的很神奇，而互联网泡沫花了三四年时间耐心地上升和下降。看到这种瞬间压缩非常有趣。接下来会发生什么将非常引人入胜。有一种理论认为，在所有这些流动性被抽干后，我们会再次看到历史新高。还有另一种理论认为，我们正处于一个良好的下行趋势中，这种流动性反弹会消退，我们将进一步下跌。没有人知道会发生什么。但正如你所说，Anthropic 和 OpenAI 正迎来创纪录的业绩，微软、谷歌和 Meta 也是如此。我认为依然有一些更具辨别力的问题：这种资本支出（CapEx）投资是否值得？微软因谨慎而受到奖励，Meta 和谷歌因不够谨慎而受到惩罚。让人好奇未来会带给我们什么。但华尔街多年来从未如此疯狂，至少自 FTX 以来没有，肯定比 2021 年 Tiger/SoftBank 的风投狂热还要疯狂。这是一场奇观，无论人们多少次想吸取杠杆的教训，我们似乎总是在重复它。但 Jane Street、Citadel、Millennium 组成的整个对冲基金复合体演变成这种“影子银行”（Shadow Bank）的现象非常有趣。
TBPN 主持人： 这很有意思。
Martin Shkreli： 通常银行会吞下这种损失，但现在有其他人接盘。Jane Street 曾是债券的 LP，据报道对竞标不感兴趣，这很吸引人。不过他们可能拿走了 Anthropic 的股权，目前尚不清楚。随着时间的推移，我们会了解更多，但这是一个前所未有的时代，一个疯狂的故事。
TBPN 主持人： 该基金有没有可能继续存在？因为我听到这些数字，巅峰时 450 亿美元。如果卖掉头寸，实际进入基金的资金可能是 50 亿美元左右。存在一种可能，银行账户里留下了 100 亿美元，LP 会说：“嗯，我们给了你 50 亿。继续干吧，重新回到游戏中。”
Martin Shkreli： 我希望对那些优秀的 LP 和遭遇巨大打击的基金经理来说是这样。但归根结底，正如你们所知，街头有这样一个概念：一旦水里有了血，这些头寸就会被砸到零。比如：“我们把美光（Micron）砸到 5 美元，就为了在 3 美元时把他清算掉，对吧？”最疯狂的是，当这种情况发生且有人不得不卖出 1000 亿美元时，前面会有万亿美元的资金等着看他求饶。这是最悲惨、最具马基雅维利色彩的事，但他基本上必须爆仓，悲剧的是没有其他结局。因为杠杆水平太高了，哪怕一点点变故……我记得我以前的老板（一位老虎基金系经理）提醒我 2000 年时代，当时一家光器件供应商的口吻发生了极其微小的变化，他和他在索罗斯基金的合伙人就决定尽可能做空。因为他们知道，在泡沫最轻松的阶段结束后，脆弱的持有者就坐在那里。你会想：接下来会发生什么？事情必须变得更加疯狂。你看到 Dwarkesh 的推文了吗？必须发生类似的二次导数变化才能让人感到意外。每个人都知道 AI 在繁荣，芯片在繁荣，还有什么能带来向上震撼？没有多少了。所以如果你听到任何微小的“我们不会花那么多钱”的声音，整个局面就会失控，太重了。我其实在想我们是否会面临更漫长、更持久的下跌。今天感觉很好，有巨大反弹，系统中的浮沫被排出了。但接下来呢？我不知道是否会出现一个耐心理性的市场，因为超大规模企业和大公司也有 FOMO（害怕错过）。他们的 FOMO 丝毫不亚于 Leopold，甚至更甚。所以这不仅仅是他一个人，而是全世界集体在说：“该死，我必须全仓 AI。”除了一个人——蒂姆·库克（Tim Cook）在后方说：“我不跟，什么都不做。”真的就是蒂姆·库克。在第四季度编码 Agent 开始飙升之前，OpenAI 的收入增长曾稍微放缓，有一些焦虑，当时交叉基金开始感到紧张。
TBPN 主持人： 后来市场出现了短暂的回调。我们当时还开玩笑说“AI 泡沫破裂了，我们可以可持续地重建了”。但随后又狂飙了起来。
Martin Shkreli： 如果看到整个体系创下历史新高，那将是最意想不到的事。华尔街几乎每个人都对此持怀疑态度，这意味着它反而有发生的可能。
TBPN 主持人： 太棒了。你能给我们讲讲更多关于作为股东拆解/平仓（unwind）巨额头寸的“内部内幕”（insider baseball）吗？很多不在对冲基金圈子里的普通人可能会困惑：好吧，你在一家市值 10 亿美元的芯片股里拥有 5000 万美元头寸，难道不能直接在 Robinhood 或 E*Trade 上按市价单给散户砸盘吗？实际上在机构层面要复杂得多，即使是公开市场，也没有一个大红按钮。你能带我们了解一下卖出那种级别的大头寸实际需要经历什么吗？
Martin Shkreli： 是的，这涉及很多细节。首先是这种“广告/展示系统”（advertisement system）。如果你直接向市场卖出，你可以尝试，那叫“向屏幕抛售”（selling into the screens）。屏幕就是你屏幕上的数字，任何人都可以买卖。但只要有办法，你通常不会这么做。向屏幕抛售至少还算相对安静，你可以一点点流出来。但总有一种阴谋论：当我在向屏幕抛售时，有个人能看到我的屏幕，他发现“这家伙有一个 1000 万股的 VWAP（成交量加权平均价）卖单，我要告诉别人”。这种信息极其强大。甚至还有更疯狂的传言，说量化基金可以用各种疯狂的想法来嗅出正在发生的事情。所以人们对此很害怕。然后你可以拿起电话，这是常规做法，你打电话给高盛说：“听着，我需要卖出 5000 万股微软或类似股票。”他们会讨论是自己接下还是找买家。如果你要卖的是无人问津的澳大利亚 Neo 云供应商股票，那就难了。你持有相当于 10 天交易量的股票，如果直接砸屏幕，你需要占据连续 10 天的全部成交量才能出光。
Martin Shkreli： 这可能会让股价暴跌 50% 甚至更多，你不想那样。所以你会尝试广告/展示流程，你可以在股票交易市场发布自己是该股票的卖方，并附上你的四位数做市商 ID（Market Maker ID）。高盛的是 GSCO。GSCO 会挂出卖盘（例如 Nebius，他的持仓之一）。于是你打电话给高盛说：“我也是你们的客户，你们在 Nebius 上有什么盘子？”交易员会说：“听着，我们这儿有个相当大的卖家。”你问：“有多大？50 万股？”他说：“大得多。”他们必须展示自己在执行你的订单，告之市场有卖家存在，同时保持隐晦，但也不会浪费别人的时间。听到有大卖家的交易员（虽然他不应该这么做）可能会转头想：“有一个巨型卖家在外面，我只是条小鱼，也许我可以先融券做空 5 万股偷跑抢跑。”如果你是真正的买家，你也可能会紧张，因为你会想：“如果他手里真的有天量头寸，我得谨慎出手。”如果结合市场压力，加在一起，你通常会想：“哦，我认识在那工作的人，看看他接不接电话。”当你联系那个人，发现他不在 Bloomberg 上、很难联系到时，听起来就像是他们在卖。拥有那么多股票的人并不多，你看一眼持股名单就会想：谁能抛出 1000 万股？你打给富达（Fidelity），他们说没卖；打给下一个，没卖；再下一个是 ETF，再下一个是指数基金——那肯定就是他了！一旦确认是他，而你又注意到他所有的持仓都在下跌，事情就变得极其艰难。最终，主经纪商（银行）会做决定，因为你可能说“我不想卖了”，银行会说“管你想不想，我们无论如何都要卖”。高盛可不是来长期持有 AI 股票的，他们会以任何能卖出的价格抛售，因为他们的董事会宁愿确切知道亏了 10 亿并果断割肉，也不愿悬着心担心会不会亏 50 亿。高盛的立场就是趁现在还没恶化前把手臂砍掉。他们会进行清仓大甩卖。当然高盛会找 Citadel 这样的人精心安置。一次性把整个组合卖掉是非常聪明的一步。折价率可能高达 20% 到 50%，这对于买入优质公司来说是令人垂涎的折扣。但要彻底结束并取得最终结果，买家必须拥有持有这些股票 5 年且什么都不做的流动性。因为像我这样的小玩家以及大得多的大鳄会坐在那里想：“我不信你能抗住”，然后开始不停做空做空，试图让你求饶。日本的铠侠（Kioxia）也是 Leopold 的持仓之一，交易价格只有 3 倍市盈率，这基本上是在逼你卖出。如果你要接盘，你必须确保能一路抗到它变成 2 倍甚至 1 倍市盈率。
Martin Shkreli： 唯一足够大、足够强大能扛住 1000 亿美元且眼都不眨一下的玩家，只有 Citadel 这样的大佬。即便如此，依然有传言说有人试图打爆 Citadel（我不建议这么做）。它是否会承受同样的传染效应？这是一个非常疯狂的时刻，我不认为我们已经看到了全貌，因为我认为有一些大型科技基金也做了相同的交易。虽然爆仓清算告一段落，但我认为有些基金即将被发现亏损了 30% 或 40%。
TBPN 主持人： 带我们了解一下肯·格里芬几周前的想法。有传言说他当时在暗示加息。如果预料到某些公司会被清仓大甩卖，有没有可能在收购这些资产前先建立对冲？或者这棋走得太深了？因为如果他们以 20%-50% 的折扣买入，同时拥有对冲，就能做到市场中性。
Martin Shkreli： 我不认为需要那么复杂。我很了解 Citadel 这个月的业绩，令人惊奇的是竟然是上涨的。他们可能是全球极少数本月盈利的对冲基金之一。他们实际上做好了对冲。他们拥有多元化的业务平台，有人做天气交易、利率、股票，上千人在交易股票。他们还有一个量化机构叫 Citadel Securities，作为做市商交易全球每种工具的很大一部分成交量。主经纪商（高盛、美银等）与 Citadel 有着极其庞大的业务往来，他们之前就合作过。就像当年美国政府在需要巩固高盛时找沃伦·巴菲特一样，银行知道该打电话给肯，而肯也在竭力把自己打造为那个关键救火人。这是一个伟大的品牌，因为你可能每十年才需要扮演一次这个角色，但十年有一次机会免费赚取 50 亿或 100 亿美元的无风险期权收益是非常棒的。他成为了银行可信赖的伙伴。如果银行没有他，甚至可能不得不以负数清算资产。事实上有些人甚至认为 Leopold 主经纪商账户里的权益已经变成了负数（我不认为真的发生了，但银行会在那之前阻止你）。面对像流动性极差的 AI 衍生标的，你很难对主经纪商说“别担心”。这就是为什么他需要现金。可能周一或周二有人拍拍他的肩膀说：“你的保证金看起来有点薄，能追加几十亿吗？”事情发生得太快，根本没有时间。 Citadel 是在最后一刻才知道这件事的。Situational Awareness 作为一家年轻的基金，在沟通上做得并不好，月度/季度信件不够及时，团队只有几个人。
TBPN 主持人： 你认为他能作为风险投资人（VC）重建职业生涯吗？因为在风投领域，设计上就是长周期持有，很难轻易退出头寸。
Martin Shkreli： 这就是关键。为什么要做对冲基金经理？我有个朋友想办对冲基金，我告诉他这是世界上最痛苦、最糟糕的生意。如果你办一个每年赚 1 亿美元甚至 5000 万美元收入的 Newsletter（新闻通讯）业务，你做得比地球上几乎所有对冲基金都要好。你绝对不会想做这份工作。人们之所以做（我也做过，但我绝不会再做了），是因为它是世界上最具光环的工作之一。你觉得自己是宇宙的主宰。我有朋友想辞掉高薪顶尖工作去做对冲基金，我觉得他们疯了。这份工作是凌晨 3 点醒来看韩国股市，6 点再次醒来看世界上发生了什么，而且你实际上没有创造任何实体生产力，你只是提供资金，在打一场高风险的疯狂扑克游戏。这当然有趣，但当它带来剧痛时……彼得·蒂尔（Peter Thiel）曾经有对冲基金 Clarium，虽然没有经历这种程度的清算，但最后几年也很艰难。蒂尔不仅能继续做风投建立史上最成功的基金之一，还能通过 Thiel Macro 重返宏观交易且表现优异。所以 Leopold 可以经历几年的重置期，汲取教训，凭借无庸置疑的才华和天才重新崛起。这绝对不是终点。Twitter 上大部分人都在说市场会教你做人，从两个月前地球上最大最成功的对冲基金之一到被迫清算，这是一个极其令人谦卑的剧烈反转。
TBPN 主持人： 整个金融界都是从你的帖子中得知这一消息的。
Martin Shkreli： 谢谢。我们在过去讨论过，行业迎来了交接。在你们的领域，你们帮助完成了这种新旧交接。《华尔街日报》、彭博社的记者都很出色，但他们不是现役或前任从业者。我们总是在他们之前听到消息，尤其是金融街上的消息。
TBPN 主持人： 最疯狂的是你实际上一直等到事情基本结束后才分享，对吧？
Martin Shkreli： 是的，有很多消息我们压着不说。有成百上千次处于那种不适合公开任何信息的境地。传统媒体的记者一般不在乎烧毁桥梁或人脉资源，他们希望昨天就把新闻发出去。而我在乎，因为如果我想继续和这些人交流，就必须保守秘密。但在这种情况下，在惨状展开时，平衡公众知情权与保护朋友关系需要做出权衡。最终促使我发布的原因是我朋友说“现在每个人都在讨论这件事了”。既然如此，我觉得可以把猫从袋子里放出来了。
TBPN 主持人： 主经纪商（Prime Broker）的杠杆机制是怎么运行的？
Martin Shkreli： 很多人不理解的是，主经纪商的核心业务是通过融资赚取点差（Spread）。如果你去主经纪商那里说“我永远不用杠杆，也不频繁交易”，他们虽然会收下资产（用于再质押 rehypothecate 借给别人），但你不是优质客户。如果他们赚取 1% 的点差（这其实是巨额利润），而你借入 4 倍杠杆，你实际上每年给他们送去 400 个基点的免费利润。杠杆是主经纪商最好的朋友。但风控部门会坐立不安：“我喜欢放贷，但我不喜欢放贷给集中度过高的投资组合，也不喜欢借给做空者。”做空者的账单可能会爆发式增长（比如 GameStop）。做多的极端是损失 100%，但在 4 倍杠杆下，做多组合只需下跌 25% 就会让股本归零。涉足私有股权（Privates）对几乎所有对冲基金来说都是极其危险的信号。尽管私有公司诱人，但西海岸的那群人远比东海岸的传统对冲基金更擅长做风投。当然也有像 Altimeter 和 Coatue 这样两者兼顾的基金。
TBPN 主持人： 在离开前，给我们更新一下关于仓位管理和凯利公式（Kelly Criterion）的看法吧。
Martin Shkreli： 我制作了一个凯利公式计算器和组合模拟器工具。正如保罗·都铎·琼斯（Paul Tudor Jones）很久以前所说的，几乎每个交易员都会犯同样的错误：他们的仓位规模通常比应该设置的大了 2 到 10 倍。如果你运行模拟器（我们建在 kelly.kelly），凯利（John Kelly）是贝尔实验室的科学家，提出了著名的凯利公式，用于计算最佳下注比例。最佳下注比例取决于你的胜率优势（Edge）与赔率。如果你有 55% 的胜率优势，最佳下注比例是 10%。大多数人在交易时其实根本没有胜率优势，但他们交易时却像拥有 4 倍或 5 倍的凯利优势一样疯狂下注。如果你运行模拟器，即使在每笔交易都有 60/40 优势的情况下，如果你过度下注（overbet），你每次都会归零（go bust）！这是一个令人警醒的事实。你过度下注就一定会破产。这是我多年来极其痛苦地学到的教训。在我离开老虎系基金后，我曾在一家 SAC Capital（现 Point72）老将的办公室呆过几个月。他管理着 3 亿到 4 亿美元的个人资金，90% 都是现金，只做极小的交易。他在 20 多年的交易生涯中几乎从未有过亏损的季度，年化回报率高达 30%。他从不过度押注，也从不亏大钱。而我一拿到资金就加 8 倍杠杆，这是世界上最愚蠢的事。
TBPN 主持人： 非常感谢你来到节目中为我们拆解这一切。
Martin Shkreli： 随时乐意，祝大家周末愉快！
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